零跑汽车 (Leapmotor)
9863.HK · 港交所（港股） · 中国新势力销量第一 · 出口爆发
目标价中位 HK$60 vs 现价 HK$37.94
HK$55-65
+33%~+55%
置信度 78% · 基准 HK$41.50
胜率 78%
HK$55-65
仓位 8-10%
双杀情景 HK$35-45
-7.8%~+18.6%（现价已入悲观区间）
出海型智能电动车平台——以全域自研技术降本为基础，以Stellantis全球渠道为杠杆，面向欧洲及新兴市场的中国EV出口平台。主业：整车销售(96%)+服务(4%)
零跑汽车商业模式本质是'全域自研技术降本+Stellantis渠道出海'，核心竞争力是自研率超70%的成本优势（电驱/BMS/智驾/智舱全栈自研）。核心问题是净利率仅0.8%无缓冲（每辆车只赚880元），价格战是存亡风险；出口占比仅11%非真正第二曲线
当前价
昨收 HK$36.94 · 市值 539.4 亿 HKD
目标价中位 / 隐含空间
HK$60.00
+58.1%
区间 HK$55-65（26H1 报告）
估值（TTM）/ 股息率
PE 90.5x 成长期溢价 · 未派息
胜率 / 建议仓位
综合置信度 55% → 78%（V 型反转确认）
📈 26H1 业绩变化（最新）
2026-08-24 跟踪报告 · 中期公告 08-24 披露26H1 交付 356,487 台 +60.8%，收入 ¥381.1 亿 +57.2%；经调整净利 ¥2.7 亿（连续半年度盈利）；Q2 毛利率 12.6%（环比 +3.2pp）。
出口 96,294 台 +372.6%（海外占比 9.2% → 27.0%）；7 月单月 101,267 台首破 10 万台（国内新势力首个）；现金储备 ¥385.9 亿净现金。
评级：🟢 增持（从「观望」上调）目标价 HK$55-65，胜率 78%，仓位 8-10%。
业绩变化原因：Q1「ASP/毛利率双杀」假设被 Q2 证伪——D19/D99 起量 + 海外 ASP 1.5-2x + 规模效应释放； 单车净利从 Q1 -3,541 元 → Q2 +2,436 元，反转真实。 现价 HK$37.94 已低于报告基准 HK$41-42，隐含空间比报告口径 +33-55% 更大。详细解读见下方「业绩跟踪 → 26H1 中报」。
业绩节点
关键催化
- 2026-11业绩26Q3 业绩：毛利率能否突破 13% + 月交付维持 10 万+
- 2026-09业务全新架构辅助驾驶方案发布（智驾向上越级）
- 26Q3-Q4业务LEAP3.0 全国城市领航推送（覆盖 A/B/C 全系）
- 2026-27海外马来西亚/西班牙/巴西工厂投产（规避欧盟关税）
- 持续风险欧盟关税政策 + 国内价格战节奏 + 原材料价格
同业对比 — 行情（2026-09-04 快照）× 核心定位
1H26 中国新势力销量第一 · 7 月单月 101,267 台首破 10 万 · 海外占比 27.0%| 公司 | 股价 | 涨跌 | 总市值（亿） | PE-TTM | PB | 定位 / 核心业务 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 零跑汽车← 当前 | HK$37.94 | +2.71% | 539.4 | 90.5 | 2.6 | 1H26 新势力销量第一 · 海外占比 27% |
| 小鹏汽车 | HK$44.20 | +3.27% | 846.9 | -67.1 | 1.9 | 智驾标签 · MONA 冲量 |
| 理想汽车 | HK$48.68 | +4.96% | 998.1 | 80.2 | 3.8 | 增程豪华 · 纯电转型 |
| 蔚来 | HK$30.06 | +1.21% | 754.5 | -4.4 | 1.8 | 高端纯电 · 换电模式 |
| 比亚迪 | HK$86.50 | +0.93% | 7,886.4 | 21.8 | 1.5 | 全球新能源销量第一 |
市值/股价：五家均为港股 HKD 口径。零跑 PE-TTM 90.5x 为行情源口径（盈利基数低 + 高成长溢价）： 按 FY26E 经调整净利 ¥25-35 亿测算约 25-30x；小鹏/蔚来 PE 为负（尚未稳定盈利）。 当日全线收涨。
💡 数据更新：跑 python3 scripts/fetch-quote-yahoo.py 9863.HK 9868.HK 2015.HK 9866.HK 1211.HK -o data/quote-leapmotor-peers.json（雅虎主源，限流时腾讯回退）生成 data/quote-leapmotor-peers.json， 再用 Edit 工具替换本 DASHBOARD const；评级/目标价/胜率/仓位来自 26H1 跟踪报告（2026-08-24）。
- 🏆全域自研成本优势，全域自研率超70%成本领先
- 💰FCF ¥78.2亿，在手现金¥378.8亿，净现金349.2亿
- 📈出口6.7万辆+389%，Stellantis欧洲350+网点渠道爆发
- ⚠️净利率仅0.8%无缓冲：每辆车只赚880元，价格战是存亡风险
- 📉出口占比仅11%非真正第二曲线：国内交付仍是主力
- 💳FY2026净利率3%路径苛刻：需毛利率17%+，挑战大
多空博弈观点
FY2025出口6.7万辆（+389%），海外占比11%。Stellantis零跑国际持有51%股权，在欧洲/中东/非洲拥有800+网点，是真正的全球化渠道杠杆，非一般车企出海能复制。
FY2025毛利率14.5%，逆势提升+6.1pct。整车成本持续下降，全域自研技术平台（电驱+BMS+智驾+智舱）驱动单车成本每年-15%。C11成交价约13万，单车毛利约1.9万。
FY2025 FCF ¥78.2亿（FY2024 ¥63.2亿），OCF/NI=234%。现金储备¥378.8亿，净现金¥349.2亿，无银行负债。盈利质量远超同行，为出口扩张提供充足弹药。
B系列Lafa上市后快速上量，FY2025 Q4 C系列占比降至65%+（FY2024为77%）。B系列价格带覆盖8-15万，拓宽客户群体，降低单一产品线风险。
零跑是唯一实现电驱+BMS+智驾+智舱+域控制器全栈自研的中国车企（除比亚迪外）。自研率超70%，比外购方案单车成本低约8000-12000元，构筑长期成本护城河。
FY2025净利率仅0.8%，每辆车只赚约880元人民币。价格战背景下，若成交价再降5000元（约3.8%），净利率直接归零。没有规模效应的缓冲，价格战对零跑是存亡风险。
FY2024国内增速+92%，FY2025降至+4%（52.3万辆 vs 目标80万辆），差距巨大。纯电动市场增速放缓，价格战压缩利润，国内市场已无法提供高速增长预期。
FY2025出口6.7万辆（占比11%），距多机构预测的25%出口占比目标差距巨大。欧洲EV关税（2025年起）+本地化生产要求，叠加地缘政治风险，出口天花板远低于预期。
零跑FY2026净利率目标3%，需毛利率从14.5%→17%（+2.5pct）。但B系列低价冲量+C16等多座位车型拉低均价+价格战持续，毛利率17%实现概率<30%。盈利路径极窄。
FY2025 Capex ¥48亿（+123%），金华工厂扩至100万辆产能。产能扩张依赖出口，但出口占比仅11%且面临关税壁垒，重资产扩张可能成为沉重的折旧负担（FY2025折旧¥18.5亿）。
裁判综合评分 7.8/10，增持（从观望上调）。26H1 交付 35.65 万台（+60.8%）+ Q2 毛利率反弹至 12.6%（证伪 ASP/毛利率双杀假设）+ 出口 9.63 万台（+372.6%，海外占比 27%）+ 7 月单月 101,267 台首破 10 万。单车净利从 Q1 -3,541 元 → Q2 +2,436 元，反转真实。目标价 HK$55-65，建议仓位 8-10%；若 Q3 毛利率维持 12.5%+ 且月交付 10 万+，上调目标价至 HK$65-75。
最高优先级跟踪指标
仓位建议
财务分析
| 指标 | FY2022 | FY2023 | FY2024 | FY2025 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收(亿元) | 31.3 | 123.8 | 167.5 | 321.6 | 647.3 |
| YoY | - | 295.5% | 35.3% | 92.0% | 101.3% |
| 毛利(亿元) | - | -19.1 | 0.8 | 26.9 | 94.1 |
| 毛利率 | 0.0% | 0.0% | 0.5% | 8.4% | 14.5% |
| 营业利润(亿元) | - | - | -43.8 | -31.7 | 1.8 |
| 营业利润率 | 0.0% | 0.0% | -26.1% | -9.9% | 0.3% |
| 净利润(亿元) | -28.5 | -51.1 | -42.2 | -28.2 | 5.4 |
| 净利率 | 0.0% | 0.0% | -25.2% | -8.8% | 0.8% |
| EPS(元) | ¥-3.03 | ¥-4.89 | ¥-3.62 | ¥-2.11 | ¥+0.39 |
| ROE | -39.4% | -62.0% | -33.7% | -18.4% | 4.6% |
| 经营现金流(亿元) | - | -38.2 | -3.2 | 63.2 | 78.2 |
产能利用率走势（%）
毛利率 / 净利率 / ROE
深度分析
出海型智能电动车平台——以全域自研技术降本为基础，以Stellantis全球渠道为杠杆，面向欧洲及新兴市场的中国EV出口平台。主业：整车销售(96%)+服务(4%)
| 业务 | 收入占比 | 商业模式 | 备注 |
|---|---|---|---|
| 整车销售（核心） | 96% | OBM制造+渠道 | FY2025 ¥621亿,+101%YoY；C系列贡献~65%+，B系列快速上量 |
| 服务及其他 | 4% | 服务生态 | FY2025 ¥26亿,+99%YoY；延保/维保/车联网，随保有量增长 |
零跑汽车核心资产是全域自研技术平台（电驱/BMS/智驾/智舱，自研率70%+）和Stellantis全球渠道（欧洲350+网点）。FY2025整车¥621亿(+101%)，服务¥26亿(+99%)。0.8%净利率+价格战风险是核心风险。
跟踪指标库
| 核心逻辑 | 跟踪指标 | 状态 | FY26Q3验证 |
|---|---|---|---|
| 出口爆发验证（Stellantis渠道） | 出口占比11%低于预期 目标FY2026出口达10万辆+ | ↓ | FY2025出口6.7万辆（+389%），但关税壁垒+地缘风险抑制空间 |
| 规模效应+毛利率改善 | 毛利率14.5%但净利率仅0.8% 目标FY2026毛利率>16% | ↓ | 毛利率14.5%改善，但净利率0.8%无缓冲，价格战威胁大 |
| FY2026净利率3%路径 | 净利率3%路径极其苛刻 目标FY2026净利率>2% | ↓↓ | FY2026净利率3%需毛利率17%+，实现概率<30% |
| 现金储备充裕（¥378.8亿） | 无银行负债，净现金¥349.2亿 目标现金储备维持¥300亿+ | ↑ | 现金储备¥378.8亿，零跑有足够弹药度过价格战 |
| 国内竞争加剧（比亚迪/特斯拉/小鹏） | 价格战威胁零跑生存 目标国内交付维持50万辆+ | ↓ | 价格战对净利率0.8%的零跑是存亡风险 |
置信度演变（贝叶斯更新）
| 逻辑 | 初始 | Q2 | Q3 | 当前 | 权重 | 加权 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 出口爆发验证（Stellantis渠道） | 60 | 65 | 55 | 50 | 0.3 | 15 |
| 规模效应+毛利率改善 | 65 | 70 | 65 | 55 | 0.3 | 16.5 |
| FY2026净利率3%路径 | 50 | 55 | 45 | 30 | 0.2 | 6 |
| 现金储备充裕（¥378.8亿） | 55 | 60 | 65 | 68 | 0.15 | 10.2 |
| 国内竞争加剧（比亚迪/特斯拉/小鹏） | 60 | 55 | 45 | 40 | 0.05 | 2 |
| 综合 | — | — | — | 35% | 100% | 35% |
贝叶斯更新规则
仓位建议（凯莉公式）
📌 FY26Q3会议纪要：置信度 63.4%，建议仓位15-20%
综合置信度
关键跟踪节点
见「投资跟踪池框架」章节中的置信度分析；最新胜率 / 建议仓位见「公司看板」双卡。
交付 +60.8% / 收入 +57.2% / Q2 毛利率反弹至 12.6% / 出口 +372.6% / 7 月单月首破 10 万台 → 评级上调增持 HK$55-65
零跑汽车 26H1 业绩跟踪报告（增持上调）
零跑汽车_26H1业绩跟踪_20260824.md
零跑汽车 26Q1 业绩跟踪报告（观望维持）
零跑汽车_26Q1业绩跟踪_20260518.md